Brain Workshop Institute цели раждането на място за дебати, коментари, анализи в много близки и в същото време много различни области.

CDO като оръжие за масово унищожаване

CDO като оръжие за масово унищожаване

Wall-Street

Кредитните деривати изиграха важна роля за избухването на тежката ипотечна криза отвъд океана в края на 2008 година. Този тип инструменти заблудиха пазарните участници и не само тях, защото рисковете бяха скрити чрез даването на високи рейтинги на кредитополучателите. Един от най-използваните инструменти от тази група бяха CDO-та базирани на дълг и модифициран кредитен риск.

Зад абревиатурата CDO се крие задължението за обезпечен дълг, но представлява потенциално рискова форма на инвестиция. Според RiskGlossary CDO са „трудни за анализиране“, но са привлекателни за инвеститорите, заради атрактивната доходност, която им предлагат.

Какво е Mortgage-Backed Securities?

За да направим по-точно въвеждане по темата ще разгледаме първо т.н. Mortgage-Backed Securities или ценни книжа, секюритизирани с ипотеки.

Ако вземем за пример заем от 100 хиляди лева за закупуване на недвижим имот от дадена търговска банка. Т.е. имаме лице получило кредит от 100 хиляди, което купува къща за съответната сума. Той се задължава годишно да плаща лихва в размер от 10%. Примерът е свързан с по-опростени условия, защото имаме 10 годишен заем с изплащане на цялата главница в края на периода. Всяка година се плаща само лихвата, която е в размер от 10 хиляди лева. В този случай плащанията се получават от банката и процесът е съставен от две лица – кредитоискателят и кредитодателят.

В даден момент обаче банковата институция (кредитодателят) решава да продаде този заем на трето лице, но не само един заем а още 1000 подобни. Следователно 100 милиона лева под формата на кредити. Този пакет се продава на трето лице – в случая инвестиционна банка (въпреки че разглеждаме примера в левове, този сценарий се разиграва отвъд океана, което е очевидно при наличието на подобни финансови дейности и институции.) Търговската банка печели почти арбитражно, основно поради таксите и комисионите, взети при провеждането на подобни сделки. По този начин годишните плащания преминават изцяло към инвестиционната банка, която в случая приема ролята на кредитодател.

Това е основата на проектирането на Mortgage-Backed Securities. След влизането в ролята на кредитодател инвестиционната банка има правото за получаване на годишни плащания в размер от 10 милиона лева. Процесът преминава към създаването на отделна фирма от страна на инвестиционната банка. Паричните потоци от лихвите сега се пренасочват за втори път, сега към тази нова фирма. Банката издава акции на тази компания, примерно 1 милион броя, при очаквани активи от годишни приходи в размер на 10 милиона годишно и доход на десетата година от 100 милиона лева или 10 лева на година и 100 лева от общото плащане в края на десетата година за една акция. Целта на инвестиционната банка е да продаде тези 1 милион броя акции публично на цена примерно 110 лева или обща стойност 110 милиона лева. По този начин банката генерира печалба от 10 милиона лева само от осъществяването на тази транзакция, заедно с не малкия доход от такси и комисиони.

Това представляват Mortgage-Backed Securities – компанията със специална инвестиционна цел (побългарен вариант) гради своята стабилност върху ипотеките, които държи и съответните плащания по тях. Ако дадена част от лицата, взели заем не успяват да погасяват годишните си плащания, в краен случай предават собствеността на компанията емитент. Това фактически е защитата на подобен тип компании в случай, че спрат паричните потоци от даден кредитополучател и в най-лошия вариант компанията ще получи недвижимия актив (най-коректният въпрос е каква е пазарната му цена – но затова по-късно). В тази ситуация нека да предположим доходност в рамките на 9-10% годишно за държателите на част от вече формирания пул на база ипотечните сертификати, при кредитен рейтинг BBB. Както знаем обаче голяма част от инвеститорите са по-рисково ориентирани, което вади от схемата големи играчи, като хедж фондовете. Друга част от най-крупните играчи на пазара са пенсионните фондове – е, и те са извън играта, защото рейтинг BBB е непремлив (в много случаи чисто нормативно).

Това, разбира се, се знае много добре от мениджърите в дружеството, предлагащо тези инструменти. Както се досещате решение има!

Какво е Collateralized Debt Obligation (CDO)?

CDO-та са подобни на CMO с разликата, че те се базират на друг тип дълг и кредитен риск. При покупката на CDO инвеститорът купува правото на част от приходите от лихви и главница на вече разделения инвестиционен пул. CDO-та се предлагат от големите банкови институции като Goldman Sachs и Bank of America. Интересното в процеса на закупуване е, че този тип инструменти не се търгуват на регулиран борсов пазар, а се закупуват директно от банковата институция.

Пакетирането на дълг в CDO промени размера на риска при инвестирането в дълг по два начина:

Първо, CDO-та редуцират ефекта на статистически големите различия в стойностите. Заемането на пари за покупка на недвижимо имущество е рисковано, дори ако има само един на 5000 прекъснал плащанията по своята ипотека. CDO-та превръщат отделните заеми в общ портфейл, в който по подразбиране всеки един кредитор трябва да има малко влияние върху портфейла като цяло. Чрез събирането на много различни ипотеки в едно CDO, инвеститорите могат да притежават малък процент от много различни ипотеки и следователно рискът от загубите на това CDO се поема от всеки инвеститор.  Задълженията на собствениците на ипотеките обикновено представляват статистически средните стойности на пазара като цяло.

Второ, CDO-та са създадени на траншове, т.е. части от общия дълг, които основно се различават по тяхната рискованост. Обикновено, дълговият пул е разделен на три транша, всеки от които е отделено CDO. Всеки транш има различни падежи, доходност и риск от неизпълнение. Това позволява на създателя на CDO-то да го продаде на множество инвеститори с различна степен на риск-апетит. В най-рисковия пул доходността e в пъти по-голяма, но също и рискът. При частична несъстоятелност на базата от ипотеки, загубите се поемат изцяло от най-рисковите CMO-та (т.е. няма никакви съотношения за покриване на загубите от трите разбивки на пула). Ако загубата е по-голяма от наличностите в най-високодоходния пул, започва изтеглянето на средства от следващия.

Така че, един пул от ипотеки могат да бъдат разделени в три CDO-та. Един с „ААА“ кредитен рейтинг, която предлага ниска доходност, втори с междинен рейтинг с умерена доходност, и трети с нисък рейтинг, но предлагащ много сериозна възвръщаемост. Това е много важно, защото някои институционални инвеститори, като пенсионните фондове могат да инвестират само в активи с рейтинг „ААА“. Този тип инвеститори вече нормативно могат да влязат в по-рисковата първична инвестиция, след като структурирането на дълговия инструмент е довел до наличието на транш със заветнатите три А.

Ако разгледаме пул от облигации на стойност 100 милиона долара, разделени в три транша, при очаквана доходност от 15% или 15 млн. долара. Трите транша са съответно А (25 млн. долара), B (50 млн. долара) и C (25 млн. долара), където A стои над Б, а Б над C. Трите транша осигуряват съответно 10%, 15% и 20% доходност. Ако нито една от облигациите не бъде просрочена, А получава 2.5 млн. долара, B 7.5 млн. долара, и C 5 млн. долара. Нека да разгледаме ситуацията, при негативен сценарий или свиване на лихвените приходи до 11 млн. долара. След като знаем, че траншовете А и Б са с по-висок ранг от C, сетълмента при тях ще е преди това на транш C. Следователно, транш А и Б получават пълният (предварително определен) доход от 2.5 млн. и 7.5 млн. долара, докато транш C получава само 1 млн. долара (15 млн. – 11 млн.).

Print Friendly