Brain Workshop Institute цели раждането на място за дебати, коментари, анализи в много близки и в същото време много различни области.

С хеликоптера на ЕЦБ в страната на чудесата и отрицателната доходност

С хеликоптера на ЕЦБ в страната на чудесата и отрицателната доходност

Draghi-e1

ЕЦБ продължава процеса на наливане над 1 трилион евро парична база на пазарите, а търговските банки в Европа не кредитират достатъчно. Натрупани грешки и проблемни заеми в кредитните им портфейли, както и нежелание на самите компании да трупат нов, макар и евтин дълг, са фактори, които неизбежно объркват плановете на централни банкери и мениджъри.

За да преодолее проблемите в кредитната трансмисия, Централната банка въведе наказателна отрицателна лихва по свръхрезервите, които търговските банки паркират на депозити при нея. Това е опит за стимул на кредиторите да насочат ликвидността към икономиката, събуждайки анемичното търсене и икономическата активност, но и форма на наказание в размер на вече минус 0.4% – толкова колкото е и долният праг на доходност по активите, които ЕЦБ купува от финансовите пазар програмата за „количествени улеснения”.

И така, финансовата реалност влезе в непознатия фантастичен свят на отрицателните лихви и доходност, която следваше да накаже спестяването и да стимулира потребление и инвестиции, завъртайки кейнсианското колело. В момента на отрицателните лихви при ЕЦБ има „чакащи” около 850 млрд. евро.

Отрицателните лихви и техните ефекти

Реалността на отрицателна лихва по депозита при ЕЦБ предизвика неочаквани ефекти. Този на отрицателната доходност по някои финансови инструменти – основно краткосрочни държавни ценни книжа. Вместо да държат резерви на -0.4 на лихва при Марио Драги, някои банки предпочетоха да кредитират френското или германското правителство – считано за безрисков длъжник – пак при отрицателен доход, но поне не толкова колкото този на централната банка във Франкфурт. Трябва да признаем, че тази „глътка” въздух за правителствата бе основна цел на Драги. Той самият е казвал нееднократно, че само с „парично създаване” няма устойчив растеж, а нулевите лихви не могат да компенсират липсата на правителствените разходи при проблеми в частния сектор, както гласи рецептата на лорд Кейнс, на когото Супер Марио очевадно е отдаден следовник.

Проблемът е, че ултраевтиният заемен ресурс предизвика очаквано отлагане на икономически реформи от правителствата, които неразумно се финансират дългово все по-безболезнено. Видя се в Португалия, вижда се и във Франция и постоянният й свръхдефицит през последните години. В глобален план над 10 трилиона правителствен дълг вече е „под нулата” като доходност, като в Германия дори и дългосрочните ценни книги на правителството преминаха тази граница.

Рентабилността на банките пък неизбежно бе ударена от политиката на отрицателна лихва по депозита в ЕЦБ. През първото тримесечие печалбите бяха разочароващи, а пазарната капитализация на кредиторите е на минус 20% от началото на годината. С около 1 трилион проблемни кредити в балансите, ужасни условия за набиране на капитал като буфер срещу скелетите в гардероба и трудности за генериране на паричен поток от основната банкова дейност – кредитирането – банковата система в Еврозоната днес е изправена пред сериозни предизвикателства. А количествените улеснения не успяват да изчистят грешните инвестиции, натрупани в миналото.

Целта на отрицателните лихви – да се накажат спестителите, които да извадя парите от банките и да започнат да харчат – засега е само мираж. За сметка на това застрахователните и пенсионните фондове – от Германия до Италия – се гърчат в глад за доходност и са принудени да покачват премии или да променят условия, за да продължават да плащат обезщетения, задължения по спестовни продукти и частни пенсии. Това, поставено в контекста на все по-силни антиевропейски и радикални политически настроения, които измъчват Стара Европа и установените политически елити, може да се окаже от ключово социално значение.

Гладът за доходност по естествен път пренасочва инвестиционен капитал от еврото към валути като долара и активи, деноминирани в долари, например, с оглед на очебийното наличие на лихвен арбитраж – както казахме, 10-годишните бундове вече са на отрицателна територия, докато американските им аналози предлагат положителни 1.7%, което в модерния финансов свят си е отлична сделка.

Да кредитират некредитоспособни играчи – това е една от възможностите за европейските банки, ако искат да излязат от мъртвата ликвидна хватка. Правителства и компании, които при други условия вероятно биха били считани за некредитоспособни днес имат реален достъп до оскъдните спестявания, увеличавайки несъмнено и риска за цялата финансова система.

Парадоксално, но експериментът с отрицателните лихви в Швейцария и Швеция в отговор на европейската хлабава лихвена политика доведе до оскъпяване на кредита там, след като някои банки прехвърлиха тежестта към активите – кредитите си, – така че да запазят лихвените си маржове. Перверзен ефект, който втрещи местните централни банки, търсещи поевтиняване на кредитния ресурс за бизнеса. От друга страна: напълно логичен ход от страна на мениджърите на търговските банки. Да прехвърлиш отрицателните лихви върху депозантите в системата на банкиране с частични резерви (и задължителни минимални резерви от 1% в еврозоната) е риск, който нормален банкер няма как да направи без веднага да предизвика условия за масов изтегляне на депозити и ликвидна криза.

Освен това, Комерцбанк, най-големият кредитор в Германия, заедно с куп компании от финансовия сектор обмислят – а някои вече го и направиха – изтеглянето на парична ликвидност в сейфове, заобикаляйки отрицателната лихва при редепозиране в ЕЦБ. И тъй като в съвременното банкиране банкнотите и резерви са основата на банковия кредит и паричното предлагане, логично може да начертаем още една бъдеща цел на ЕЦБ, поела в грешната посока: вместо ръст, свиване на паричното предлагане, поради изтегляне на банкови резерви от системата.

Тежката артилерия: покупките на корпоративен дълг

Тъй като гореописаните мерки очевидно са неработещи, Марио Драги направи немислимото и от 8 юни ЕЦБ ще налива между 5 и 10 млдр. евро, купувайки на първичен и вторичен пазар корпоративен дълг на небанкови компании, включително и финансови.

Замисълът е да се създаде друг и по-различен канал за кредит. Улеснението от „количествено” става „кредитно”. Купува се таргетирано дългът на компании от конкретни сектори – нещо немислимо само преди три месеца. Самото обявяване на идеята предизвика бум от емисии на облигации, ръст на цените и респективно спад на доходностите на корпоративните книжа в очакването на новия мастит купувач – ЕЦБ. Като при някои играчи доходността се срина до нула.

Централната банка де факто изтри рисковата премия, а диференциалът между германските бундове и корпоративния сектор е рекордно ниска. Влияе ли влизането на пазара на корпоративен дълг на стимулите и склонността към поемането на нов дълг от компаниите, чрез който да се финансират и рефинансират задължения и корпоративни дейности? Несъмнено. Възможно ли е икономически необоснованото поемане на още и още дълг? Напълно.

Ефектът на Кантийон или преразпределение на богатството към първите поучили новосъздадените от нищото пари с купуването на реални активи също вече е налице. Уклонът не просто към корпоративни ценни книги, ами и към такива със съмнителен инвестиционен рейтинг, преимуществено от периферията на Европа – определено има своето послание. Критиката към Драги досега бе, че ниските лихви не облекчават компаниите от юга, които се финансират по-скъпо от тези в севера. ЕЦБ определено ще прави реверанс към страните от ПИГС, насочвайки покупките преимуществено към тях.

Страховете за „изтъняване на ликвидността” от пазара на корпоративен дълг, тоест липсата на ценни книжа за покупки от програмата, се контрира със заявките от страната на централната банка, че този път ще „влезе здраво в мача”. Което би следвало предизвика още повече дългови емисии в Стара Европа, че дори и на американски компании, които да се присламчат към купона, посредством своите дъщерни дружества, регистрирани в Европа. При всяко положение, с оглед на чувствително по-високите лихви в САЩ, изобилният кредит в Еврозоната е чудесна възможност за американските играчи, а спадът на търсене на заемни средства зад океана, по дедукция, ще значи и глътка въздух за пазара, изразена в по-ниски лихви. Възможен е и отлив на капитали вън от Еврозоната по тази линия.

Хеликоптерни пари?

Ужким ставало дума за екзотика, само коментирана от ЕЦБ, но истината е, че самият акт на изкупуване на корпоративен дълг вече е „хеликоптерен”. По дефиниция хеликоптерни пари означава създадена парична база, дадена директно в ръцете на политиците или на потребителите за харчлък. При покупката на корпоративен дълг никой не може да накара компаниите да инвестират, ако не виждат инвестиционни възможности. В случай, че някоя от тях предприеме обратно изкупуване на акциите си, да речем, връщайки парите на акционерите си, то последните ще могат да избират между потребление, инвестиция или „изтегляне” от кешовия оборот на паричните средства. Тоест: макар и по завоалиран на пръв поглед начин, хеликоптера вече е във въздуха и ръси обилно.

Еврото

Ако американските компании ползва своите дъщерни дружества, регистрирани в Европа, за да са част от раздаването на нови порции ликвидност, след което конвертират чрез суапове в долари, натискайки еврото, което си е цел на ЕЦБ каквото и да си говорим; ако американският дълг задържи положителна доходност още известно време преди да падне на отрицателна територия; ако пазарните участници се убедят, че ЕЦБ не просто копира ФЕД, но поради големите дългови проблеми на държавите в Еврозоната и банковата й система, е склонна да направи всичко, но да постигне инфлация – при това висока, – то за еврото в средно и дългосрочен план не предстои нищо добро. Спрямо реалните стоки, а не някоя друга правителствено/политическите управлявана валута, разбира се …

Print Friendly